評論》全球吹起「升息風」！To be or not to be？ 央行秋季政策的最大難題

Newtalk新聞 「To be or not to be？」莎士比亞筆下的經典命題，放在當前各國央行的利率決策上同樣貼切。全球通膨壓力遲遲未退，中東戰事又推升能源價格，布蘭特（Brent）原油期貨已逼近每桶 100 美元，讓通膨與利率前景再添壓力，全球「升息秋風」也越吹越濃。 從美國、日本到歐洲，各國 9 月面對的經濟條件雖不盡相同，卻都得在「壓制通膨」與「避免澆熄景氣」之間拿捏。聯準會（Fed）持續在升息或按兵不動的預期拉鋸，日本央行（BOJ）被市場高度押注將升 1 碼至 1.25%，歐洲央行（ECB）也高機率再升 1 碼。換言之，原本就存在的升息討論，在近期能源與物價壓力攀高下進一步升溫。 這股「升息風」同樣吹向台灣。央行下週即將召開第三季理監事會，在經濟成長仍強、核心通膨持續高於 2%，但新台幣走升、產業景氣高度分化下，「升或不升？」也成了 9 月利率政策最難拿捏的選擇題。 CPI 降溫僅表象　核心物價仍具黏著性 先看台灣物價。主計總處最新公布，8 月消費者物價指數（CPI）年增 2.04%，漲幅較 7 月收斂，但已連 4 個月高於 2%；核心 CPI 年增率仍達 2.3%，外食費更漲 3.17%，創近 8 個月最大漲幅，主計總處並預估 9 月 CPI 漲幅仍將高於 2%。 總體 CPI 看似降溫，但不代表物價壓力已經解除。8 月生產者物價指數（PPI）年增達 16.75%，美元計價進口物價也大漲 20.45%，顯示上游成本壓力仍高；主計總處最新預估今年全年 CPI 上漲 2.07%，服務價格仍有上漲壓力。 ▲台灣 CPI、PPI 年變化。 資料來源：MacroMicro 然而，這也不能直接推論「輸入性通膨已經來了」。從匯率傳導來看，進口商品的台幣成本大致可視為「國際美元價格 × 美元兌台幣匯率」，近期新台幣走升，正好能抵銷部分原油、天然氣及原物料漲幅，因此國際價格上漲並不會百分之百反映在國內物價。 問題是，台幣升值究竟能擋掉多少通膨？若能源及原物料漲幅持續高於台幣升值幅度，上游成本仍可能逐步傳導至企業售價、運輸、外食及服務價格。升息當然壓不低國際油價，央行真正要防的是第一輪成本衝擊進一步演變成普遍漲價、薪資上升，甚至通膨預期固化的「第二輪效應」。 另一個值得觀察的是「實質利率」。依費雪方程式（Fisher equation），實質利率大致可視為「名目利率－預期通膨率」。台灣目前政策利率為 2%，若預期通膨持續停留在 2% 左右甚至更高，實質政策利率便可能接近零甚至轉負，意味貨幣環境未必如名目利率看起來那麼緊縮，也成為升息派主張仍有調整空間的理由之一。 升息治不了美國需求　還恐讓弱勢產業更冷 然而，反對升息的一方同樣有理由。當前物價壓力部分來自能源、原物料等供給面因素，升息既壓不低國際油價，也無法直接消除企業成本壓力；若緊縮力道過大，反而可能推高企業與家庭融資成本，進一步壓抑消費與投資。 更棘手的是，台灣經濟「好得非常不平均」。主計總處預估今年經濟成長率高達 11.05%，第二季 GDP 年增 12.93%，AI、半導體、出口及相關設備投資都是主要引擎，但亮眼的總體數字，並不代表所有產業與家庭都有相同感受。 因此，若升息幅度過大，率先感受到壓力的未必是訂單暢旺、持續擴張資本支出的 AI 供應鏈，反而可能是景氣相對疲弱的傳統產業、中小企業，以及背負房貸、車貸的一般家庭。房市在信用管制下也已明顯降溫，中南部部分區域出現量縮、價格鬆動，市場甚至開始出現適度鬆綁管制的聲音，此時若再升息，也可能進一步加重房市調整壓力。 但事實上，台灣央行 6 月理監事會雖維持「連 9 凍」，已有 2 位理事主張升息，議事錄也反映對能源價格、通膨預期及產業景氣分化的關注。如今要面對的兩難更加鮮明：一邊是核心通膨仍高於 2%、能源價格再添上行風險；另一邊則是冷熱不均的實體經濟。究竟該繼續按兵不動，還是趁整體經濟仍有承受能力時先小幅出手？ To be or not to be？天秤或略向「升」傾斜 綜合正反兩方條件，筆者認為，筆者認為，目前政策天秤或已稍微向「升」的一側傾斜。理由不是 Fed、ECB 或 BOJ 都可能升息，台灣就得跟進，也不是期待升息能壓低國際油價；當台灣經濟仍具韌性、通膨卻遲遲未完全退場，此時是否正是一次微幅、預防性調整的窗口。 畢竟貨幣政策具有時間落差。今年台灣 GDP 預估成長破 11%，核心 CPI 仍處於 2% 之上，加上能源價格與上游成本存在上行風險，央行要考慮的已不只是「現在通膨高不高」，而是若現在不動，年底甚至明年是否可能面臨更大政策壓力？6 月已有理事主張升息，也顯示央行內部對這項風險並非沒有警覺。 日本央行的思考也有相似之處。市場預期 BOJ 將採漸進升息，以降低落後通膨後被迫大幅調整的風險。台灣當然不能照抄日本，但「現在小幅調整，還是未來被迫加大力道」的取捨，同樣值得思考。 因此，相較一次升息 1 碼，升半碼（12.5 個基點）或可成為討論的折衷選項。它不代表開啟新一輪升息循環，也能降低對傳產、內需及房貸族的衝擊，同時向市場釋出央行仍重視物價穩定的訊號，並保留後續觀察油價、匯率、出口與美國需求的空間。不過，在央行做出最後決定前，還有一項關鍵變數待揭曉——本週五公布的美國 8 月 CPI。該數據可能左右 Fed 下週升息與否，也將牽動美元與全球利率走向，進一步影響台灣央行的政策判斷。 「To be or not to be？」升，可能讓已經冷的地方更冷；不升，則可能錯過通膨尚未全面擴散前的預防時機。真正的問題或許不是「台灣要不要跟著全球升息」，而是在經濟仍有承受力、通膨風險卻重新升高的此刻，現在小走一步，是否比未來被迫跨更大步的代價更低。延伸閱讀：台灣八月CPI年增2.04%！核心通膨仍達2.3%　逾7成品項漲價中東能源設施遇襲油價漲！美股道瓊跌628點、台積電ADR漲2.35％專家看盤》台股4.7萬量縮！3大關鍵 個股鎖定名單來了專家看盤》今天台股不是「看空」！多方觀察3訊號 資金轉進這些族群亞股不甩油價飆升齊開紅！布蘭特逼近100美元　市場緊盯美通膨數據